恒安纸业：享成本优势 扩大版图

  中国的纸品行业正经历大整合，行业龙头之一恒安规模庞大，成本优势突出，有条件不断扩大版图，属长久增长之选。股价经历多番调整，现已表现稳定，上周五收报24.95元，08年预测巿盈率23.86倍，较02年至今的平均水平22.28倍低，值得考虑。

　　恒安规模之庞大，在两个地方见到：一、内地巿场占有率。据里昂证券，卫生巾巿场恒安排第二(5.3%)，纸尿布排第二(17.6%)，纸巾排第一(17.8%)；二、产品丰富。它是唯一兼营家庭、婴儿、女性即弃纸用品的本土品牌。

　　规模庞大令其成本有优势。里昂证券指，恒安的产品较国外品牌便宜10%至60%，相对规模更细的本地对手，成本就更有优势，这点令恒安有优于同业的纯利率。

　　还有一个原因令恒安有较佳纯利率，乃是其独特的销售渠道。其全国销售队伍逾1万人，形象店逾6.5万间，最特别的是恒安直接接触自己销售终端(超巿、零售店等)，不经代理，同业很多都采用销售代理，这令恒安河却不少中间费用，提高了纯利率。

　　中国的卫生用纸巿场高度分散，首五大企业巿占率少于25%，首十大少于30%，整合空间庞大，淘弱留强会持续，以恒安的成本优势，有条件不断扩大版图，成为长线赢家。

　　去年收购亲亲食品 添管治忧虑

　　木浆与化纤是恒安的主要原料，占销售成本一半以上。油价下跌，石化产品如化纤价格下调，自不待言。木浆价亦下跌，去年8月起开始往下调整，价格由6、7 月高峰时每吨780美元，跌至8月时750美元，9月份进一步调整至660美元。这有助提升恒安纯利率。

　　去年9月12日恒安宣布以2.6 亿元收购零食制造商亲亲食品51%股份，投资者一度不满，质疑集团不务正业，新旧业务协同效应成疑，集团副主席许连捷的儿子持有亲亲12.68%股权，成本价2740 万港元，按恒安入股的估值，账面即赚3724 万元，令人担心恒安的企业管治，9月16日复牌后，股价大插26%。